芯片|面向千亿蓝海，普源精电-U：十年磨一剑，自研芯片终成利器( 二 )

1.2 自研芯片推动新品放量，成长拐点已现
自研芯片推动新品放量并提振毛利率，加速成长拐点明确。
公司于2019年发布2GHz带宽示波器MSO8000 ， 2020年发布5GHz带宽示波器DS70000以及5GHz任意波形发生器DG70000 ， 2022年7月发布HDO系列示波器，搭载高精度“半人马座”芯片，推动产品持续高端化。
2018-2021年，公司搭载自研“凤凰座”芯片示波器产品占比由14%提升至55% ，自研芯片产品收入CAGR达195% ，产品高端化推动毛利率2022H1提升至51.98%（若剔除股份支付和原材料价格波动的影响，毛利率可达到56.82%）。
2019-2021年营收同比增速由4%迅速提升至37% ，剔除股份支付影响的归母净利润同比增速由18%提升至63% ，加速成长信号明显。

1.3 持续高研发投入，加速渠道建设，规模效应有望提升
持续高研发投入，对标全球龙头是德科技。
根据Wind数据，全球测量仪器仪表龙头Keysight是德科技2021年研发费用率为16.4% ，而公司2019-2022H1研发费用率自11.0%提升至16.7% ，与是德科技达到同一水平。
未来随着产品的高端化，公司将进一步加大研发投入力度，根据公司2022年半年报披露， 2021H1-2022H1累计授权专利数增加13例，研发人员数增加30人，研发人员占总员工比例为35.69% 。

“技术+市场”双轮驱动，搭建全球销售体系，销售费用率有望边际改善。
公司一方面强化在芯片、硬件、算法及软件的底层技术基础，另一方面围绕客户需求，聚焦通信、半导体、新能源三个核心赛道，为客户提供芯片级、模块级和系统级解决方案。
同时，公司加速全球化布局，在美国、欧洲、日本、新加坡等建立了海外子公司，并在俄罗斯、巴西、印度、越南等地区设立了营销代表处，形成了经销为主、直销为辅的渠道结构。
随着公司产品逐步高端化，直销客户比例将逐步提升，待直销渠道布局进一步完善，销售费用率预计将边际改善。

人均创收稳步提升，规模效应凸显。
2022H1公司人均营业收入达56.2万元，同比增长6% ，经营效率进一步提升；剔除股份支付后人均归母净利润为11.9万元，同比增长86% ，人均成本与费用显著降低，规模效应凸显。根据公司公告，公司人均销售额中长期发展目标为25 万美金左右，持续实施精益化管理，提升人均创收能力。

1.4 股权结构稳定，股权激励绑定核心员工
控股权稳定，员工持股平台绑定核心技术人员。公司创始人之一、实际控制人、公司董事长王悦通过直接、平台以及一致行动人持股，合计控制公司股份65.96% 。公司2020年实施股权激励，以锐格合众、锐进合众平台实施员工持股，绑定核心员工利益。

02 科技创新“淘金铲”面向千亿蓝海，国产替代东风已至2.1 电子测试仪器是科技创新“淘金铲” ， 2022年全球达千亿元规模
电子测试仪器是生产力工具，助力科技“掘金” 。
仪器仪表作为“科研母机” ，与科研过程中的信号采集、处理、显示过程密切相关，同时作为“标尺”使得其技术指标要求高于下游应用行业，科技创新设备的性能参数的标定都依赖于仪器仪表，下游行业的技术迭代与研发投入力度是电子测试仪器赛道的重要成长驱动力。院士王大珩曾形容仪器仪表是工业生产的“倍增器”、科学研究的“先行官” 。
根据《2021年欧盟产业研发投入记分板》， 2020年尽管受到疫情的冲击， 2500家计分板公司研发投资为9089亿欧元，同比增长6.0%；根据欧盟统计，美国在ICT（信息与通信技术）服务、医疗工业、ICT产品领域研发投入占比最大，分别为32.3%、27.2%、24.3% ，同比增速为12.4%、17.9%、7.8% ，显著高于其他行业。我们认为，电子与通信行业高研发投入将持续推升仪器仪表的需求。